Flexibilité du Dirham : à quoi faut-il s’attendre ?
22 janvier 2018
Salah Agueniou (1264 articles)
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Flexibilité du Dirham : à quoi faut-il s’attendre ?

Dans les nombreux pays qui ont adopté un régime de change flexible, l’inflation est de loin supérieure à celle enregistrée au Maroc jusqu’ici. Pour le moment, la réforme au Maroc se limite à un élargissement de la bande de fluctuation du cours du dirham. Quelle politique macroéconomique pour accompagner la réforme du régime de change ?

Il n’y a pas de régime de change idéal, en particulier pour les pays dont la devise n’est pas une monnaie de facturation dans les échanges internationaux. En fait, il n’y a que des régimes de changes plus ou moins adaptés à la situation de chaque pays. En gros, un pays peut opter, suivant le cas, pour un régime de change fixe, semi-flottant ou carrément flottant.

Le Maroc, lui, avait un régime de change fixe jusqu’au 15 janvier 2018. Bien entendu, la parité du dirham n’était pas aussi fixe que cela, puisqu’elle était adossée à un panier de devises composé de l’euro (pour 60%) et du dollar (pour 40%), soit l’essentiel des monnaies servant dans les transactions commerciales extérieures du Maroc. Par conséquent, la valeur du dirham pouvait varier suivant les mouvements de ces devises de rattachement, à ceci près, cependant, que les autorités monétaires, pour éviter une forte volatilité du cours de change de la monnaie nationale, avait limité la variation de celui-ci à plus ou moins 0,3% de part et d’autre du cours central. Avec une telle fourchette, autant dire que le dirham évoluait sous un régime de change fixe.

Depuis lundi matin, 15 janvier 2018, le système de la parité fixe est abandonné et le Maroc a officiellement adopté un régime plus flexible. Ainsi décliné, le nouveau schéma de cotation du dirham pourrait laisser penser que l’on est sorti d’une planète pour entrer dans une autre. Rien n’est moins faux. Au-delà de la sémantique, le changement que cette réforme a introduit n’est, pour l’instant, rien de plus qu’un élargissement de la bande de fluctuation du cours du dirham. On est passé de plus ou moins 0,3% à plus ou moins 2,5%. Ce que cela signifie ? Que le système d’encadrement de la parité du dirham, en vigueur sous le régime de la fixité, est toujours là ; et que Bank Al-Maghrib (BAM) continuera d’intervenir, le cas échéant, pour maintenir la valeur du dirham dans les limites ainsi fixées.

L’appréciation du dirham est moins probable que sa dépréciation

Est-ce à dire pour autant que l’élargissement de la bande de fluctuation du dirham n’aura aucun impact sur les entreprises et les ménages ? Bien sûr que si, mais globalement les retombées, positives ou négatives, devraient rester limitées pour le moment. Toutefois, si le dirham venait à se déprécier de 2% ou 2,5%, limite inférieure autorisée, la facture pour les gros importateurs pourrait s’alourdir. Et ceux-ci n’auraient d’autres choix (à moins de souscrire une assurance contre le risque de change) que de répercuter le surcoût sur le consommateur final. Inversement, les exportateurs, pas occasionnels (il en existe) mais bien installés et réalisant de gros volumes, eux, en tireraient bénéfice assez mécaniquement. D’aucuns pourraient également envisager le deuxième cas de figure, c’est-à-dire une appréciation du dirham jusqu’à la limite supérieure fixée : pourquoi pas ! Mais compte tenu de la taille de l’économie marocaine, de son niveau de compétitivité, l’appréciation du dirham est moins probable que sa dépréciation. Et puis, pour tout dire, n’est-ce pas là l’objectif recherché à travers cette réforme du régime de change? Comment en effet parer aux chocs exogènes, dans le cadre d’un régime de change flexible, sinon par les prix et les salaires, donc une dépréciation de la monnaie ?

Il faut le rappeler ici, les variations à la hausse des prix à l’international étaient, jusqu’au 15 janvier 2018, quelque peu amorties par le système de change en vigueur, celui de la fixité. La Banque centrale tenait le robinet ouvert, de sorte qu’un demandeur de devises était servi quelles qu’aient été les évolutions à l’international. Désormais, le demandeur de devises continuera toujours d’être servi mais, s’il le faut, la contrepartie en dirhams qu’il aura à débourser pourrait s’apprécier. C’est la logique même du système de change flottant ou flexible : la banque centrale n’a pas à intervenir pour soutenir la monnaie ou freiner l’augmentation de sa valeur (cas du flottement pur), sauf si les limites inférieure ou supérieure sont dépassées (cas du flottement encadré). Et le Maroc n’est, bien sûr, pas le seul pays à opter pour ce régime de flottement administré ; c’est le cas, entre autres, du Brésil, du Chili, de la Chine, de la Turquie, de l’Egypte, de la Tunisie, de l’Algérie, de la Roumanie, etc.

Notons tout de même que dans l’ensemble de ces pays, l’inflation est très élevée par rapport à celle enregistrée au Maroc jusqu’ici. Faut-il en conclure que le Maroc, maintenant que sa monnaie est flexible, connaîtra lui aussi des niveaux d’inflation proches de ceux des pays qui l’ont devancé sur cette voie? Difficile d’y répondre, car les conditions macroéconomiques ne sont pas partout les mêmes, et les niveaux de variation de la monnaie autorisés dans chacun des pays cités ne doivent pas être similaires. Quitte à se répéter, le Maroc, avec l’amplitude des fluctuations du cours du dirham fixée par BAM, n’a mis qu’un pied dans ce système de change flexible.

La principale variable de la croissance se nourrit des importations

Toute la question néanmoins est de savoir à quel moment la Banque centrale sera amenée à modifier les paramètres actuels de détermination de la valeur du dirham. Car, cette réforme, comme le répètent sans cesse les responsables de BAM, se déploie dans la durée, par paliers successifs, et que par conséquent l’objectif à terme est de libéraliser complètement le régime de change. Cela peut prendre dix ou quinze ans, selon M. Jouahri, le gouverneur de la Banque centrale, mais en vérité on ne sait pas trop à quoi fait référence cette hypothèse. Si, comme on le dit, l’objectif fondamental recherché est de préserver les réserves de change de toute détérioration, il est clair que la fourchette à l’intérieur de laquelle va fluctuer le dirham pourrait rapidement s’avérer insuffisante. Auquel cas, il faudrait l’élargir davantage, ce qui pourrait se traduire par une hausse de l’inflation importée ; sachant que le taux de pénétration des importations est aujourd’hui supérieur à 40%, contre 25% en moyenne dans les pays émergents.

D’ailleurs, le nœud du problème se trouve peut-être à ce niveau : la croissance économique du Maroc est principalement tirée par la demande intérieure, et celle-ci se nourrit dans une assez large mesure des importations.

Ce qui reviendrait à dire que même les exportations contiennent une part des importations. Renchérir le coût des importations via une dépréciation du dirham ne serait-ce pas comprimer la demande intérieure, laquelle a déjà fortement ralenti ces cinq dernières : 3,2% par an en moyenne, contre 5,3% entre 2008 et 2012, selon les dernières estimations du Haut Commissariat au Plan (HCP).

C’est pourquoi la réforme du régime de change ne peut pas, à elle seule, régler les problèmes de compétitivité d’une économie, et Bank Al-Maghrib l’a d’ailleurs suffisamment répété.

Cela dit, la flexibilisation du régime de change devrait avoir pour corollaire une…flexibilisation des politiques macroéconomiques. Dans la mesure où la Banque centrale n’aurait plus comme souci premier de défendre un niveau particulier de parité du dirham (sauf dépassement des limites fixées), rien ne devrait l’empêcher d’utiliser les taux d’intérêt pour stimuler la croissance, par exemple. De la même manière, l’assouplissement des taux d’imposition, en faveur des salariés mais pas seulement, devrait être la conséquence de ce changement du régime de change. Sinon, comment concilier une éventuelle dépréciation de la monnaie, d’un côté, et une stagnation des revenus, de l’autre côté ? Il faut rappeler ici qu’au cours de ces trois dernières années, alors même que le cours du dirham était stable et l’inflation faible, le pouvoir d’achat des ménages a carrément baissé, selon les données du HCP. La cause? Une progression du revenu disponible par tête d’habitant tellement faible qu’elle n’a pu couvrir le niveau d’inflation pourtant très bas !

Bien sûr, cette réforme, il faudrait peut-être aussi l’envisager dans une perspective dynamique, comme par exemple une augmentation significative des exportations, donc de la croissance, donc théoriquement des revenus. Mais la variable monétaire est-elle le seul facteur d’amélioration de l’export ? Ce n’est pas sûr. D’où cette interrogation : Dans la mesure où il est admis que des réformes structurelles de l’économie sont nécessaires pour la réussite de la réforme du régime de change, n’aurait-il pas fallu commencer par celles-là avant d’entamer celle-ci ? 

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